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简单来看，4月CPI数据虽然超预期；但拆解之下超预期的驱动因素均具有一次性特征。油价冲击的持续性取决于地缘局势演变，但当前油价向核心CPI的传导仍然非常狭窄；租金面板轮换则是一次性的技术性扰动，5月起将自动消退。因此，我们倾向于认为4月通胀数据继续"超预期"的可持续性不强，不宜据此线性外推通胀加速。

核心观点

2026年4月美国CPI同比增3.8%，高于预期的3.7%，前值3.3%，为2023年5月以来最高。其中油价贡献约40%的环比涨幅。核心CPI同比增2.8%，高于预期2.7%和前值2.6%；核心CPI环比增0.4%，高于预期0.3%和前值0.2%。核心CPI超预期很大程度上是由住房分项的技术性因素驱动，2025年10月政府停摆导致租金统计面板轮换异常，使得4月shelter环比跳升0.6%，这一效应将在10月自动消退。我们测算，面板轮换效应对核心CPI环比的额外贡献约0.1pct，剔除这一技术性因素后，核心CPI环比约为0.3%。

从结构上看，能源仍然是总量CPI的主要推动力。能源分项环比3.8%（前值10.9%），贡献了总量环比超过40%的增幅。食品环比0.5%（前值0.0%），其中家庭食品环比0.7%，主要受果蔬（+1.8%）、非酒精饮料（+1.1%）和乳制品（+0.8%）拉动。核心商品环比0.0%（前值0.1%），核心服务环比0.5%（前值0.2%）。

需要提示的是，BLS自本期起将多个CPI序列重新基期至2024年12月=100，但已回溯计算历史数据以保证连续性，不影响同比和环比读数。另外，去年10月和11月的CPI数据因政府停摆而缺失，这对4月住房分项产生了重要的技术性影响，详见下文具体分析。

核心商品环比持平，环比0.0%，前值+0.1%，关税传导效应继续减速，这一点在我们前期报告中已有提示。服装环比0.6%（同比4.2%），前值+1%，继续反映进口成本抬升，但幅度趋缓。二手车环比持平（前值-0.4%）、新车环比-0.2%、家具家居环比-0.5%，表明核心商品通胀压力整体可控。Manheim二手车价值指数4月环比-1.6%，指向后续二手车CPI分项的下行趋势。

4月数据显示关税传导仍在，但斜率在递减。家电（-1.6%，前值3.1%）、服装（+1%，前值+1.3%）、体育用品（+0.1%，前值+0.7%）、家具家居（-0.2%，前值+0.2%）等受关税影响的商品价格环比均减速。这一点在个人消费支出数据中亦有所反映，2月实际个人消费支出同比-2.1%，前值-1.3%，为连续第三个月转负。

二手车方面，二手车价格环比-0.42%、同比-3.18%，为连续第四个月下跌，与Manheim二手车价值指数出现明显背离，Manheim 4月整体指数升至215.3，环比+1.4%，同比+6.2%，为2023年夏以来最高。我们理解，Manheim二手车价格对二手车的领先性可能滞后1-2个月，因此，二手车价格回升的时点可能要等到4-5月。

核心服务环比0.5%，前值0.2%，住房分项价格跳升为主要背景。剔除住房后，核心服务环比0.4%，前值0.3%，机票价格为主要贡献，机票环比2.8%，前值2.7%，继续反映油价传导。OER环比0.5%，前值0.3%、主要居所租金环比0.5%，前值0.2%，均显著高于近几个月趋势，核心原因是去年10月停摆期间租金数据被带前计算，4月重新采集时实际上反映的12个月而非6个月的租金变动。油价对核心CPI的传导目前仍然有限，唯一明显受油价推升的核心分项是机票，其余核心分项未见油价加速传导的迹象。

BLS的租金调查采用6个子面板轮换机制，每个子面板每6个月采集一次。正常情况下，BLS用每次采集到的6个月租金变动的1/6次根来估算1个月的租金变化。2025年10月的政府停摆（10月1日至11月12日）导致BLS无法在10月进行租金数据采集。作为替代方案，BLS将10月应采集的子面板租金数据从2025年4月（该子面板上一次采集时间）直接带前（carry forward），即假定10月租金与4月相同。

当这一子面板在2026年4月重新被采集时，实际上反映的是12个月的租金变动（2025年4月至2026年4月），而非正常的6个月变动。BLS仍然使用1/6次根来计算月度变化，但这个1/6次根是基于12个月的变动而非6个月，导致4月的shelter环比读数被人为抬高。

测算来看，主要居所租金（Rent of primary residence）和业主等价租金（OER）对核心CPI环比的额外贡献加总约0.10个百分点。这意味着4月核心CPI环比0.4%中，约0.1个百分点是面板轮换的技术性贡献。

因此，我们倾向于认为，4月的技术性因素是一次性的，并且将在10月自动消退（当同一子面板再次被采集时，基期将恢复正常的6个月间隔）。5月起，shelter环比应回归至0.2%–0.3%的正常趋势。

剔除住房后的核心服务（supercore）方面，压力较为温和。医疗服务环比0.0%（同比3.2%），车险环比0.1%（同比已大幅降至0.2%，远低于去年同期的两位数增速），显示车险通胀已基本解除。汽车维修保养环比-0.2%（前值+1.3%）。个人护理服务环比-0.7%。

机票环比2.8%（前值2.7%，同比20.7%），连续两个月录得强劲正增长，是目前唯一明显受油价传导推升的核心CPI分项。需要注意的是，油价连续第二个月大幅推高汽油价格，使得headline通胀显著高于core，但油价向核心CPI的溢出效应迄今仍然非常狭窄。除机票外，其余核心分项——包括运输服务中的车险（+0.1%）、汽车维修（-0.2%）、公共交通，以及食品中的外出就餐（+0.2%）——均未显示出因油价上涨而加速的迹象。这意味着尽管headline CPI因能源而大幅走高，core CPI面临的油价传导压力目前仍然可控，前提是油价不再进一步大幅攀升。

简单来看，4月CPI数据虽然超预期；但拆解之下超预期的驱动因素均具有一次性特征。油价冲击的持续性取决于地缘局势演变，但当前油价向核心CPI的传导仍然非常狭窄（仅机票一个分项显示加速）；租金面板轮换则是一次性的技术性扰动，5月起将自动消退。因此，我们倾向于认为4月通胀数据继续"超预期"的可持续性不强，不宜据此线性外推通胀加速。我们预计核心CPI同比在未来3个月维持2.6%–2.9%的中枢。上行风险来自能源价格向核心分项的二次传导（机票、运输）；下行因素包括shelter技术性回落（5月起）、关税效应进一步弱化。Cleveland Fed的PCE nowcasting预计4月核心PCE环比约0.26%，同比维持2.5%–2.6%。

一是shelter技术性因素消退。5月起，随着政府停摆面板轮换效应的消退，shelter环比应回归至0.2%–0.3%的正常趋势。我们测算仅此一项就将使5月核心CPI环比回落约0.1个百分点。根据Zillow的全年预测，2026年主要居所租金指数全年累计涨幅2.39%，明显低于2025年的2.92%，显示住房通胀的慢降趋势未改。

二是能源价格的二次传导将继续但范围有限。WTI原油4月最高触及110.9美元/桶，虽然5月初因美伊谈判希望一度跌破100美元，但随后回升至100美元上方。霍尔木兹海峡自3月初关闭以来，全球约20%石油供应受阻。如前文分析，目前油价向核心CPI的传导仅集中在机票这一个分项，其余核心分项尚未见加速。但如果WTI持续维持在100美元上方，运输服务和食品成本可能在三季度开始受到更广泛的传导。

三是关税冲击已进入惯性尾段，斜率放缓。如前文所述，从4月商品价格变化来看，受关税影响的主要商品价格环比增速均回落，并无库存消化后通胀二次反弹的迹象。此外，需求放缓亦导致新车定价持续承压，总体斜率平缓，不构成加速信号。值得注意的是，去年同期正是关税传导最密集的窗口，高基数将直接压低核心商品同比读数，使得即便环比仍有温和正增长，同比层面的关税涨价信号也将自然消退。

四是，Manheim二手车价格的对冲。Manheim指数4月环比-1.6%，为近6个月首次下降，且EV与非EV分化明显（非EV环比-2.2%）。考虑到Manheim通常领先CPI二手车分项1–2个月，这将在6–7月对核心商品形成下拉。

Cleveland Fed的PCE Nowcasting预计4月PCE价格指数环比0.5%，同比3.8%；核心PCE环比约0.3%，同比3.3%。

4月CPI数据超预期叠加油价持续走高，约束降息概率，FedWatch定价6月不降息的概率超过95%。同时当日消息称由于美伊谈判迟迟没有进展，美方如今比过去几周“更认真地考虑”恢复对伊朗的军事行动。美债2Y收益率回升5bp至4.0%，10Y收益率上行4bp至4.46%，曲线趋平。美元指数从97.94回升至98.28。美股整体调整，标普500跌0.16%，纳指跌0.7%，Russell 2000小盘股跌0.97%，道琼斯工业指数涨0.11%。板块来看，半导体（尤其是semi设备）和存储板块大幅走低，服装、地产、汽车、航空、货运板块普遍调整；能源、大型中心银行、保险、支付、医药/生物科技等板块走强。

股市方面，标普500跌0.16%，纳指跌0.7%，Russell 2000小盘股跌0.97%，道琼斯工业指数涨0.11%。美债方面，美债2Y收益率回升5bp至4.0%，10Y收益率上行4bp至4.46%，曲线趋平。美元指数从97.94回升至98.28。原油方面，WTI跳升2%以上至100美元上方，布伦特油价涨3%至107美元以上。

CME FedWatch显示，6月会议维持利率不变（3.50%–3.75%）的概率超过95%，市场已基本完全定价2026年全年不降息。

风险提示

美国经济因美联储快速收紧流动性而陷入深度衰退，导致美联储超预期降息或者提前结束缩表；美国债务上限问题升级，导致美债收益率暴跌；俄乌局势升级，引发全球通胀再度升温；欧美银行储蓄转移加速导致信贷收缩幅度超预期。

报告信息

本摘要选自报告：《广发宏观：油价和房租冲击下4月美国通胀超预期》2026-05-13

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报告作者：

郭磊 S0260516070002

陈嘉荔 S0260523120005

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